11月5日，阿里巴巴發布了2020年Q3(2021財年第二季度)的業績報告：2020年9月，中國零售市場月度活躍用戶達到8.81億，較2020年6月增加700萬;營業收入實現1550.59億元，同比增長30.28%;歸母凈利潤實現288.8億元，同比下滑60.22%。 從業績報告看，阿里巴巴(以下簡稱“阿里”)用戶增長幾近停滯，卻實現超預期的營業收入，是否出現第二增長引擎?阿里為何會陷入增收不增利的尷尬境地，以及螞蟻造成的影響有多大?我們通過分析收入、成本、費用以及非經常性損益四要素來探究一二。

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  “單輪”驅動 阿里2020年Q3營收增速30.28%，雖然相比去年的39.8%略顯疲態，但依據阿里1500億元的體量，30%以上的增速實屬“大象起舞”，且是“獨腳”大象。

  數據來源：公司公告 阿里的營收主要包含核心電商、新業務(云計算、 數字媒體和娛樂、創新活動和其他業務)，從營收構成來看，核心電商在三季度實現營收1309.22億元，為阿里貢獻84.43%的營收，依舊是絕對增長引擎。其29.34%的同比增速與整體增速基本持平。

  數據來源：公司公告 具體分解來看，核心電商業務板塊包含了中國零售業務、中國B2B業務、國際零售業務、國際批發業務、菜鳥網絡和本地生活服務，核心電商業務增長的驅動因素是中國零售業務。 2020年Q3數據顯示，中國零售業務占核心電商收入的84%，實現1309.22億元，同比增長29%。從收入的性質來看：可分為客戶管理和其他，其中客戶管理包括(廣告收入和傭金收入)，其他收入主要包括盒馬、天貓超市、進口直營和銀泰商業等自營業務。 從歷史數據可以看出，其他收入由于基數低突飛猛進，尤其在一、二季度，淘寶業務受疫情沖擊較大使其他業務貢獻達到22%/20%。但該季度其他收入僅同比增長44%，出現增長瓶頸。

  數據來源：公司公告 2020年Q3，云計算實現營收148.99億元，同比增長60%，雖然增速喜人，但僅為阿里貢獻了9.6%的收入，不足以拉動整體大盤的增長。從歷史趨勢看，云計算收入貢獻比基本處于10%以下，對整體營收的貢獻增長較為緩慢。

  數據來源：公司公告 當期數字媒體和娛樂實現營收80.66億元，僅同比增長8%;創新活動和其他業務實現營收11.72億元，僅同比增長10%。兩者增速均遠低于阿里30.28%的整體增速。 核心電商業務是阿里業務的基本盤，唯一的增長引擎，目前并沒有形成多輪驅動，而且短時間內很難出現第二增長引擎。

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  增收不增利

  阿里在2020年Q3實現營收同比增長30.28%，實屬不易，但經營利潤同比降低33.06%，歸母凈利潤同比降低60.22%，增收不增利。 為何會出現這樣現象?主要是成本、費用和非經常性損益三方面因素共同決定的。

  數據來源：公司公告 毛利潤21.75%的同比增速低于營收增速，主要是報告期內的營業成本同比增長37.25%，占營收的比例同比提升3個百分點所致。該增長主要源于阿里直營業務(包括天貓超市及自營新零售在內的業務)收入貢獻增長所帶來的存貨成本上升。 經營利潤同比下滑33.06%，主要是報告期內研發費用率同比提升6.87個百分點，導致經營費用率大幅提升所致。阿里在2020年第三季度投入的研發費用高達192.45億元，同比增長75.95%，意味著阿里注重未來投資，致力于互聯網業務的擴張和長期生態的建設。

  數據來源：公司公告 在非經常性損益影響下，阿里歸母凈利潤進一步同比下滑60.22%，主要2019年Q2包含收到螞蟻金服33%股權時確認的692億元收益。而該收益與主營業務無關，屬于一次性收益，并不可持續。 以上成本費用包含了股權激勵費用，財報顯示，本報告期內，計入成本和費用的股權激勵費用為246.94億元，同比增長203%。阿里表示，此增長主要源于螞蟻集團股權價值的上升。 而目前螞蟻集團暫停上市，可能面臨重新估值，那么，阿里的股權激勵費用未來也會因估值變動而受影響。

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  增長瓶頸

  分業務看，核心電商業務不僅是阿里收入的基本盤，也是唯一盈利的業務板塊，為阿里提供充足的造血能力。云計算、數字媒體與娛樂以及創新業務板塊依然處于虧損狀態。 2020年Q3，核心電商的息稅前利潤率為35.1%，同比降低3個百分點，數字媒體與娛樂和云計算虧損幅度同比收窄，而創新業務的虧損福大同比擴大至203.2%。

  數據來源：公司公告 雖然新業務持續處于虧損狀態，但虧損額度占核心電商息稅前利潤的比例是降低的，除了一季度核心業務受疫情沖擊導致該比例上升至23.5%，二、三季度分別為8.5%和7.1%，意味著阿里需要越來越少的核心業務利潤來支撐新業務發展，這也是可持續的。

  數據來源：公司公告 而支撐阿里核心電商業務增長的是用戶增長，但最新季報顯示，阿里用戶增長遭遇瓶頸。截至2020年三季度末，阿里年度活躍消費者達到7.57億，環比增長了1500萬，月度活躍用戶達到8.81億，僅環比增長700萬。無論年活還是月活，環比增加量均創歷史新低。

  數據來源：公司公告 面對拼多多的強勢競爭，在2020年3月，阿里推出淘寶特價版搶奪下沉市場流量。財報顯示，截至今年9月，淘寶特價版的月活用戶超過7000萬，雖然數據增長強勁，但淘寶特價版可能更多的是分銷原有電商矩陣的用戶，因此沒有為阿里帶來太多的增量，這意味著阿里的下沉策略并沒有奏效。 在電商平臺現有市場中的用戶量逐漸趨于飽和，獲客趨難的后流量時代，阿里亟需思考的是，如何突破用戶增長困境，維護基本盤的穩健增長。

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